Наградить посмертно!

Пылесос

Как только Майрон Шоулз оказался в LTCM, он тут же отправился по крупнейшим банкам собирать деньги. Представьте себе — в офис является человек–легенда, по учебникам которого обучались все менеджеры и трейдеры учреждения, начиная с самого начальника инвестиционного отдела! И теперь Великий и Ужасный лично удостаивает вас немыслимой чести поучаствовать в совместном финансовом проекте. «А кто будет торговать на бирже? Как?! Сам Джон Меривезер?! Какое счастье, мистер Шоулз, что вы не прошли мимо нашего скромного заведения!»

Подобным макаром отцы–учредители LTCM собрали сходу 1,3 миллиарда долларов! О том, какая сторона пребывала в позе просителя, можно судить по драконовским условиям инвестирования в LTCM. Минимальный взнос — 10 миллионов долларов, срок инвестиции — три года, доля LTCM — неслыханные 25% от прибыли⁶, никакого вмешательства в инвестиционную политику, полное устранение из структуры трейдинга, а также письменное обязательство ничего не спрашивать, ни во что не вмешиваться и никому ничего не рассказывать.

Брокерский счет открыли на имя Long-Term Capital Portfolio, зарегистрированной на Каймановых островах; управление портфелем осуществлял Long-Term Capital Management, штат Делавэр; бухгалтерию вел Merrill Lynch; а «мозговой штаб» заседал вдали от шума и гама Уолл–Стрит — в деревне Гринвич, штат Коннектикут.

Закипела работа. В основе всего трейдинга LTCM лежала метафизическая идея, которую Шоулз и Мертон, скорее всего, позаимствовали не из безбрежного багажа экономических знаний, а из талмудической мудрости о божественной гармонии, заставляющей все вещи в природе непременно возвращаться в исходное состояние. Концепция «справедливой» цены опционного контракта обретает практический смысл только в том случае, если трейдер верит, что «переоцененное» или «недооцененное» текущее состояние этого контракта — дело временное и опцион непременно обретет равновесие.

Окрыленная столь романтическим мировоззрением, «золотая когорта» Меривезера сделала ставку на так называемый convergence⁷ — возврат опционного спрэда к естественному центростремительному состоянию. В частности, гигантские биржевые ставки были сделаны на конвергенцию между:

• доходностью американских, японских и европейских долговых обязательств;
• доходностью облигаций различных европейских государств;
• доходностью краткосрочных и долгосрочных государственных ценных бумаг США.

Особое место в портфеле LTCM занимали нейтральные арбитражные позиции в долговых обязательствах развивающихся государств (в первую очередь, российских ГКО) — они хеджировались «короткими» позициями в национальной валюте. Результаты, которых добился LTCM в первые три года своей активности, ошеломляют и обескураживают:

• 1994 год — 20% прибыли;
• 1995 год — 43% прибыли;
• 1996 год — 41% прибыли.

Обескураживают, поскольку речь идет не о рулетке на фьючерсных и валютных биржах с непредсказуемыми звездными взлетами и падениями. Портфелю LTCM не угрожал ни рост котировок, ни их падение, и прибыль практически была гарантирована уже в самый момент открытия позиций! В этом–то и заключалась соль опционного арбитража, которым так гордился Майрон Шоулз. Когда старика спросили, на чем LTCM делает деньги, он ответил: «Наш фонд — гигантский пылесос, засасывающий по всему миру десятицентовые монеты, не замеченные окружающими».

В 1997 году с «азиатскими тиграми» случился кирдык. Вернее, этот кирдык «случили» умельцы из хедж–фондов, действующих по соседству с LTCM. Особенно отличился Дьордь Шварц, известный всему миру как «сокрушитель национальных валют» Джордж Сорос. В подобных обстоятельствах прибыль LTCM существенно сократилась — до 27% годовых на капитале в 7 миллиардов долларов. Цифры эти, однако, обманчивы. 7 миллиардов находились в постоянно инвестированном состоянии — в арбитражно-опционные позиции на сумму в 125 миллиардов долларов, которые, в свою очередь, опосредованно контролировали денежные потоки, превышающие один триллион долларов!

В начале 1998 года Джон Меривезер и компания принимают удивительное решение: возвращают сторонним инвесторам 2,7 миллиарда долларов, сохраняя при этом все открытые позиции в нетронутом состоянии! Мотив: «Сокращение инвестиционных возможностей и падение их привлекательности».

Что ж, все справедливо: LTCM не видит возможности для дальнейшего расширения оборотов и выводит инвесторов из зоны повышенного риска. Непонятное широкой общественности желание сохранить открытые позиции — не более чем вынужденный шаг. Специфика арбитражного трейдинга, среди прочего, состоит и в том, что позиции нельзя закрывать по прихоти и первому желанию, иначе неизбежны существенные убытки.

Весной 1998 года LTCM опосредованно контролировал финансовые свопы на сумму в 1,25 триллиона долларов, что составляло 5% всего мирового рынка! Но LTCM с головокружительной скоростью приближался к своему моменту истины.

В начале августа 1998 года Дьордь Шварц пишет провокационное открытое письмо в Financial Times, предупреждая об экономическом хаосе, царящем в России. В Москве тут же отлавливают сигнал к действию и берут под козырек: 17 августа налагается мораторий на выплату по государственным обязательствам на сумму в 13,5 миллиарда долларов. В едином, хорошо скоординированном порыве несколько европейских банков отказываются от обязательств по обеспечению валютного хеджа российского рубля. Начинается паника и массовое «бегство к качеству»: изъятие капитала из рискованных долговых обязательств развивающихся стран и их реинвестирование в надежные американские Treasuries⁸.

Считается, что LTCM погубила Россия. Полнейшая чепуха! Суммарные позиции хедж–фонда Меривезера в ГКО и национальной валюте нашего отечества были ничтожны в сравнении с американским арбитражем. На самом же деле погубило LTCM то самое «бегство к качеству», которое срежиссировал Сорос: из–за массового притока капитала спрэд между краткосрочными и долгосрочными гособлигациями США вместо того, чтобы сокращаться (арбитражная ставка LTCM!), стал расширяться семимильными шагами. В один из сентябрьских дней убытки LTCM достигли 500 миллионов долларов! Всего же хедж-фонд Меривезера потерял 2,3 миллиарда долларов активов, что поставило LTCM в практически безвыходное положение.

Маразм куртозиса⁹

Homo sum, humani nihil a me alienum puto.

Publius Terentius Afer¹⁰

Вопреки российским потрясениям и катаклизмам на рынке, портфель LTCM по-прежнему оставался прибыльным! Ему просто не хватало денег для ежедневной поддержки нейтральности позиций. 23 сентября Goldman Sachs, AIG и Уоррен Баффетт предложили партнерам LTCM выкупить их долю за $250 млрд, а затем инвестировать в хедж-фонд дополнительные $4 млрд с последующим превращением LTCM в подразделение Goldman Sachs, однако получили отказ. Тогда в игру вступил Нью–Йоркский банк Федерального резерва, организовав консорциум, который влил в LTCM 3,5 миллиарда долларов в обмен на 90% активов и контроль над управлением. Этих денег хватило, чтобы поддержать нейтральность всего арбитражного портфеля LTCM.

Когда труппа скоморохов, разыгравшая с ведома и попустительства мировой политической элиты commedia dell’arte с «российским коллапсом», угомонилась, отвалившись от кормушки в бесстыдном насыщении, иррациональные колебания рынка сошли на нет. И LTCM получил, наконец, возможность закрыть арбитражные позиции, выручив прибыль, достаточную, чтобы расплатиться к концу 1999 года со всеми своими инвесторами и кредиторами. В начале 2000 года хедж–фонд Меривезера прекратил существование.

Государство спасло частную компанию? Очередная сказка! Федеральная резервная система США представляет американское государство примерно в такой же мере, как и сам фонд Меривезера — обыкновенная частная компания, обслуживающая, к тому же, еще и не американские интересы. Fed никого не спасал: деньги, инвестированные в LTCM, выполняли роль технического кредита. К тому же, банкротство LTCM неминуемо вызвало бы цепную реакцию.

Сложнее разобраться с теоретическими просчетами партнеров LTCM. Похоже, их подвели романтические представления об иерархии властных структур в нашем мире. Они нажили иллюзию о всесилии экономических законов и непреложности объективных истин. Отрезвление пришло в грубой, но доходчивой форме: в мире существуют и иные — не экономические — силы, способные в одночасье заставить гигантскую страну объявить дефолт в момент, когда в реальной экономике нет ни малейшей на то предпосылки! Есть силы, способные заставить крупнейшие банки отказаться от выполнения своих обязательств. Есть силы, способные в едином порыве развернуть флюгер «свободной мировой прессы» в нужном направлении и радикально перераспределить денежные потоки планеты. Короче, есть силы, для которых хедж–фонд, контролирующий более триллиона долларов, — всего лишь бумажный кораблик, дурашливо телепающийся в луже на обочине взрослого хайвэя!

6 Общепринятая для хедж-фондов практика — 15%.

7 Схождение, конвергенция (англ.).

8 Казначейские бумаги США (англ.).

9 «Куртозис» (в статистике) показывает степень, в которой «кривая» совокупности наблюдений является более рельефной или более слабой, чем нормальное распределение, чей куртозис равен нулю.

10 «Я человек, и ничто человеческое мне не чуждо» (лат.) — афоризм римского комедиографа Теренция, раба по происхождению, родом из Карфагена.